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  类别：公司 组织：太平洋证券股份有限公司 研究员：闫广 日期：2019-10-30

  零售及市政工程事务承压，公司Q3 成绩低于预期：公司Q1-Q3 单季度营收增速分别为17.89%、8.16%、-6.08%，出现逐季度下滑的趋势，其间Q3 营收及成绩初次出现负增加；咱们以为，公司营收增速放缓一方面因为全体微观环境下行压力增大，公司事务较为老练商场出售低于预期以及途径下沉较为缓慢，导致Q3 零售端事务出现下滑，其次公司市政工程事务仍旧在调结构，过滤掉一些质地较差订单首选优质订单，导致全体规划有所下降，估计Q3 营收同比下滑约10-20%；另一方面因为精装房浸透率的快速提高，进一步揉捏零售事务，依据奥维云网数据，估计2019 年精装房浸透率将到达32%，同比提高4 个百分点，但精装修浸透率的提高推进公司建筑工程事务坚持较快增加，估计1-9 月份营收增速坚持40%以上(有基数较低的原因)，但在零售及市政工程事务出现下滑的布景下，Q3 全体营收及成绩承压。

  Q3 毛利率环比坚持稳定，期间费用率继续下降：公司Q3 归纳毛利率为47.71%，环比根本坚持稳定，同比下降约1.8 个百分点，同比下滑首要因为上一年Q3 原材料价格较低且部分产品涨价导致毛利率基数较高；咱们判别，三季度公司价格及本钱端改变不大，首要是销量有所下滑，一起Q3 出售净利率为24.55%，环比提高0.8 个pct，能够看出公司费用管控才能进一步增强，Q3 公司期间费用率为19.55%(含研制费用)，环比下降0.6 个pct，同比下降0.3 个pct。

  极致的现金流企业，资产负债表微弱：Q3 公司运营性净现金流为3.14亿元，同比增加9.4%，陈述期末公司在手现金达13.4 亿元，同比增加72.8%；一起公司资产负债率仅为19.14%，同比下降2.45 个百分点，而应收账款及库存环比改变不大，资产负债表仍旧微弱；咱们以为，在地产下行周期，公司足够的现金流一方面确保公司各项事务的稳步展开，加强抵挡危险的才能；另一方面能够归还有息负债，下降财务费用，前三季度公司财务利息收入为2400 万，同比增加110%，打造极致现金流企业。

  “同心圆”产品拓宽顺畅，将打造新的成绩增加点：公司在安定主业的一起，逐渐拓宽同心圆产品，依托现有老练的出售途径(超越26000个营销网点)，相继开宣布安内特前置过滤器及防水材料等荫蔽工程产品，安内特前置过滤器现已进入全国推行阶段，而防水材料产品19年现已开端在要点区域试点，而且推行作用杰出，前三季度防水收入增速在50%左右，估计全年仍保持快速增加，“产品+施工”的商业模式有望仿制PPR 管材的成功途径，未来将为公司带来新的成绩增加点，公司逐渐展开成荫蔽工程归纳服务提供商，进一步提高归纳竞争力。

  出资主张：展望四季度，微观经济仍旧承压，在公司市政工程调结构以及精装房浸透率提高冲击零售事务的布景下，全年成绩增速或将放缓，但公司坚持主业步步为营，同心圆产品有望逐渐放量，一起以高分红报答股东，具有长时间出资价值，仍旧看好公司未来继续增加的潜力。咱们下调2019-2021 年公司成绩分别为10.2，11.4 和13.3 亿元，对应19-21 年EPS 分别为0.6、0.68 和0.79 元，对应19-21 年PE 估值分别为28.2、24.9 和21.4 倍，给予“买入”评级，目标价19.04元。

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